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何为“宏观杠杆率”?

《何为“宏观杠杆率”?》

【正文】

近日央行调查统计司杠杆率课题组在《中国金融》2021年第17期上刊发了一篇文章“宏观杠杆率测算及分析”,披露了2016年以来整体及各部门(包括居民部门、非金融企业部门以及政府部门)的年度宏观杠杆率数值及变化情况,为我们更准确地分析各部门宏观杠杆率变化情况提供了支撑(先前用到的各部门宏观杠杆率数据均源于中国社科院国家资产负债表研究中心)。

一、基本内涵:宏观杠杆率的高低代表着债务压力的轻重

(一)宏观杠杆率是指各部门从金融体系(含金融市场和金融机构)等各领域获得的债务余额与年度国内生产总值的比例。因此宏观杠杆率代表着各部门承受的债务压力,数值越高、债务负担越重。

可以看出,杠杆率主要取决于两个方面,一是名义经济增长情况,二是债务增长情况。2020年受疫情影响,名义经济总量相较于债务增长出现了一定落后、导致杠杆率大幅抬升,今年名义经济总量反弹较多、导致杠杆率亦有所下降,因此2020-2021年(甚至包括后面几年)的名义经济总量均应理性看待。

(二)通常情况下,债务或杠杆推动下的增长模式是常态,关键在于把握其中的度,即债务或杠杆应保持在可承受的范围内。因此宏观杠杆率如果过高,则意味着债务压力过大,而如果宏观杠杆率过低,则意味着金融杠杆的潜力还未被充分挖掘。事实上“防风险”便主要是指在宏观杠杆率上面做文章,即所谓的稳杠杆或降杠杆。近年来央行频繁强调的“保持M2、社融增速与名义经济增速基本一致”正是稳杠杆这一政策导向的重要体现。

(三)政策层面通常希望能够用相对较少的债务资金、推动经济较快恢复,即致力于提升金融体系服务实体经济的效率。其中的举措包括但不限于提升债务资金的使用效率、压降高成本或不易被观察追踪的表外债务、提高直接融资占比以更便利于实现市场化定价等方面。

二、关注宏观杠杆率三个口径的差异:居民部门和政府部门宏观杠杆率差异较大

目前对于宏观杠杆率这一指标,主要有三个口径,分别为央行口径、中国社科院口径以及国际清算银行(BIS)口径。整体看,

(一)社科院口径的时效性最强,央行口径准确度高但一般不会定期对外公布、时效性略差,BIS口径按季公布、但时效性较差。

(二)三种口径在非金融企业部门杠杆率上并无明显差异,数值上基本相当,社科院口径略高、央行口径次之、BIS口径最低。

(三)三种口径的差异主要体现在居民部门杠杆率和政府部门杠杆率。

1、就居民部门杠杆率而言,央行口径远高于另外两种口径(社科院口径与BIS口径数值上相当),平均高出10个百分点左右,且趋势上一致。

2、就政府部门杠杆率而言,BIS口径远高于另外两种口径(央行口径与社科院口径数值上相当),平均高出21-22个百分点左右。并且BIS口径下的政府部门杠杆在趋势上亦呈现明显上升的特征,与另外两个口径在趋势与方向上差异较大。

《何为“宏观杠杆率”?》

《何为“宏观杠杆率”?》

三、中国各部门宏观杠杆率水平和主要经济体对比(BIS口径)

进一步讨论宏观杠杆率之前,有必要掌握中国各部门的宏观杠杆率水平在全球主要经济体中的位置。这里以BIS口径进行讨论分析。

(一)企业部门宏观杠杆率:处于高位,远高于发达经济体和新兴市场

中国宏观杠杆率偏高,主要体现在非金融企业部门。中国企业部门杠杆率不仅高于发达经济体的104.40%,亦远高于新兴市场经济体的119.40%。如2020年12月中国非金融企业部门杠杆率高达160.70%,远高于日本的115.60%、韩国的111.10%、美国的84.60%以及印度的57.50%。这表明相较于其它经济体,我国非金融企业部门的债务压力更大,这应主要与大型民企、国企及融资平台有关。

《何为“宏观杠杆率”?》

(二)政府部门杠杆率:相对适中,与新兴市场平均水平相当

如果不考虑政府隐性债务,则中国政府部门的宏观杠杆率处于可控位置,2020年12月为67.10%,和新兴市场经济体的66.40%以及德国的69.90%基本相当,低于印度的85.60%和美国的122.80%。

《何为“宏观杠杆率”?》

(三)居民部门杠杆率:整体适中,但远高于新兴市场平均水平

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